警惕美國房價下跌對中國的影響

美國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前面臨的風(fēng)險是房地產(chǎn)價格泡沫的破滅。美國房價可能在未來幾年內(nèi)有更大幅度的調(diào)整，這是因?yàn)楸局芷诜績r漲幅遠(yuǎn)大于以往周期，借貸雙方薄弱的風(fēng)險意識增大了融資工具的風(fēng)險性，以及本次下降周期正值美國嬰兒潮步入退休。

房價下降對美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響深遠(yuǎn)，包括抑制消費(fèi)和投資、提高失業(yè)率、美元貶值等。我們認(rèn)為一旦美國房價下降拖累實(shí)體經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲會減息。但與前幾次"拯救"政策不同的是，這次減息速度和幅度將受通貨膨脹壓力的困擾。

美國消費(fèi)增速下降將影響中國出口，盡管中國出口結(jié)構(gòu)的升級和出口市場的多元化可能使這一影響程度不如歷史數(shù)據(jù)顯示的那么大。這將抑制中國出口產(chǎn)品價格和國內(nèi)制造業(yè)產(chǎn)品價格，降低國內(nèi)通貨膨脹預(yù)期，同時也可能擠壓企業(yè)利潤。而人民幣升值趨勢難以改變，這將抑制輸入型通貨膨脹，同時進(jìn)一步降低某些出口企業(yè)的贏利空間。如果中國經(jīng)濟(jì)因此出現(xiàn)大幅放緩的跡象，中國政府可以加大刺激內(nèi)需的力度，包括用積極的財政政策擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施和廉租房建設(shè)并且鼓勵消費(fèi)。這既能防止經(jīng)濟(jì)的大幅下滑也有利于降低房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險。

我們提醒投資者關(guān)注美國房地產(chǎn)價格可能出現(xiàn)的繼續(xù)調(diào)整對中國經(jīng)濟(jì)和企業(yè)利潤的影響，而不僅僅是關(guān)注國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)和金融政策變化。

央行再提法定存款準(zhǔn)備金率

中國人民銀行9 月6 日宣布，自9 月25日起上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣法定存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)。主要原因是存量流動性巨大，流量亦熱火添油。本次提高法定準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)，將一次性凍結(jié)約1700億元的流動性，并降低未來貨幣乘數(shù)。總體而言對市場的影響有限，且只能從流量上減少流動性，對于廣大存量則起不到作用。我們預(yù)計，央行將更多使用"組合拳"來收緊流動性，手段包括發(fā)行定向票據(jù)，提高存款準(zhǔn)備金率，以及使用手中的特別國債進(jìn)行公開市場操作等。在這種組合形式下，單純判斷法定存款準(zhǔn)備金率還會上調(diào)幾次沒有意義。此外，從短期來看，CPI受食品價格影響將保持高位，到10月份后方見頂回落。預(yù)計年內(nèi)還將加息一次。

通貨膨脹10 月見頂回落

我們預(yù)計8 月CPI通貨膨脹將達(dá)到6％左右。CPI上行的主要動力依然來自食品。是肉類和蛋類價格環(huán)比繼續(xù)上漲（盡管較近幾周肉價下降）。是06年同期食品中蔬菜和水果價格偏低造成的低基數(shù)效應(yīng)。前瞻地看，我們預(yù)測在9月和10 月CPI 同比增速還將有所上升，但10月見頂回落。第4 季度通貨膨脹將比第3季度有所放緩，因?yàn)槁N尾因素在未來數(shù)月將顯著下降。而新漲價因素難以大幅度攀升。維持07年全年通脹在4.0%--4.5%之間和08年3.5%的判斷。

看到明年，美國房價下跌將減弱美國消費(fèi)，進(jìn)而對我國出口產(chǎn)生一定影響。而我國出口增速放緩將對我國非食品CPI同比產(chǎn)生向下的壓力。如果今年內(nèi)食品價格不再出現(xiàn)象去年那樣的跳躍性大漲，明年通貨膨脹將有所緩解。

中國：銀行業(yè) 法定存款準(zhǔn)備金率上調(diào)50 個基點(diǎn)

央行發(fā)行定向央票和提高準(zhǔn)備金率是為了對沖過剩的流動性，不會帶來銀行體系的大幅緊縮。我們估計07年8月份銀行體系超額備付金率約為2.5-3%，因此銀行仍有空間通過降低同業(yè)資產(chǎn)或債券投資滿足法定準(zhǔn)備金率要求。預(yù)計大多數(shù)銀行將通過減少同業(yè)資產(chǎn)或債券投資的方式滿足法定存款準(zhǔn)備金率提高的要求，對盈利的負(fù)面影響約為1~3%，幅度較為有限。對政府出臺進(jìn)一步調(diào)控措施的擔(dān)憂可能導(dǎo)致近期股價波動性增加。在目前企業(yè)償債能力維持在較高水平的情況下，1-2次加息不會對資產(chǎn)質(zhì)量帶來較大負(fù)面影響，國內(nèi)銀行業(yè)中長期盈利增長趨勢不會發(fā)生改變。因此，結(jié)合目前估值水平，我們建議短期內(nèi)波段操作。

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