結(jié)構(gòu)政策刺激，難以去化庫(kù)存。今年一季度，盡管全國(guó)商品房成交面積大漲33.1%，CREIS監(jiān)測(cè)的36個(gè)城市更是大漲48.3%，但截至3月底的商品房待售面積同比增長(zhǎng)13%，廣義住宅庫(kù)存超過(guò)60億平米，去化周期5年左右，商業(yè)庫(kù)存要20年才能消化。

　　2015年以來(lái)，出于“托底”經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格、控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的考慮，貨幣政策、國(guó)家及地方結(jié)構(gòu)性政策利好不斷，樓市對(duì)投資穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的效果顯著。但是，由于實(shí)體有效資產(chǎn)形成不足，民間投資增速與社會(huì)投資增速剪刀差擴(kuò)至歷史峰值，多方政策利好疊加，特別是信貸寬松啟動(dòng)的“杠桿+樓市”金融加速器效應(yīng)下，樓市金融屬性凸顯、投機(jī)炒作泛濫。

　　5月1日發(fā)布的百城房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)顯示，京滬深樓市房?jī)r(jià)在創(chuàng)新高后，漲幅開(kāi)始趨緩，4月房?jī)r(jià)環(huán)比分別上漲2.03%、0.92%、2.84%。同時(shí)，受房?jī)r(jià)高處不勝寒和3月收緊限購(gòu)、限貸的影響，需求開(kāi)始向一線(xiàn)城市周邊轉(zhuǎn)移。

　　類(lèi)似于2013年以來(lái)資金從影子銀行到股市、債市、一線(xiàn)樓市、大宗商品現(xiàn)貨和期貨、無(wú)形資產(chǎn)的快速輪動(dòng)，資金從一線(xiàn)城市樓市到周邊樓市的轉(zhuǎn)移，也多為投機(jī)炒作的游資所為。根據(jù)筆者調(diào)研，1月份深圳樓市投資客（購(gòu)房非自?。┱急冗_(dá)到40%的新高，而受需求溢出的東莞、惠州，2015年80%的房子被深圳投資客購(gòu)走；北京周邊的“北三縣”，房?jī)r(jià)之所以一年內(nèi)翻番，投資客推動(dòng)是主因；滬浙蘇投資客已經(jīng)從蘇州、杭州、南京等高房?jī)r(jià)區(qū)域殺到了價(jià)格“洼地”的無(wú)錫、南通，今年以來(lái)，蘇州和無(wú)錫投資客占比分別達(dá)到40%和47%。

　　今年3月，地產(chǎn)投資資金來(lái)源同比增長(zhǎng)70%；一線(xiàn)城市周邊的二三線(xiàn)城市接過(guò)一線(xiàn)城市地王“接力棒”。一季度，二線(xiàn)城市土地出讓金增長(zhǎng)36%、樓面價(jià)上漲49%。由此，實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑背景下，釋放出的資金或“脫實(shí)入虛”。一線(xiàn)城市及周邊樓市過(guò)分火爆，產(chǎn)生了明顯的資金“虹吸效應(yīng)”，一是對(duì)深陷庫(kù)存泥潭的三四線(xiàn)樓市的資金虹吸，不利于去庫(kù)存，二是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“資金虹吸”，不利于穩(wěn)增長(zhǎng)、控制金融風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，偏離了“三去、一補(bǔ)、一降”戰(zhàn)略。

　　城市樓市火爆，也不利于消費(fèi)穩(wěn)定和降低實(shí)體成本。一季度，全國(guó)居民人均可支配收入僅增長(zhǎng)6.5%，遠(yuǎn)低于房?jī)r(jià)漲幅和食品價(jià)格漲幅。再結(jié)合一線(xiàn)城市及周邊房?jī)r(jià)創(chuàng)新高、房?jī)r(jià)收入比在20-30倍之間，可判斷樓市火爆為富人投資或避險(xiǎn)所為。由于高收入人群邊際消費(fèi)傾向低，房?jī)r(jià)上漲的財(cái)富效應(yīng)難以推動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)。另外，年后CPI從1.8%迅速竄至2.3%，豬肉、蔬菜價(jià)格創(chuàng)新高，與年后“租金重訂”，物流倉(cāng)儲(chǔ)、人工和鋪面成本高企密切相關(guān)，房?jī)r(jià)上漲推高了實(shí)體成本。

　　因此，一線(xiàn)城市及周邊樓市火爆，偏離了樓市去庫(kù)存、金融助推實(shí)體的主題，這不是管理層愿意看到的。一季度，在經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“開(kāi)門(mén)紅”后，積極財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力后，基建投資也全面啟動(dòng)。根據(jù)中金公司的報(bào)告，2015年地方發(fā)起大量PPP項(xiàng)目。截至今年2月底，財(cái)政部政府和社會(huì)資本合作PPP項(xiàng)目庫(kù)收錄了7110個(gè)項(xiàng)目，總投資8.3萬(wàn)億元。其中，6000多個(gè)項(xiàng)目是2015年后發(fā)起，總投資將達(dá)到6.8萬(wàn)億元，這些項(xiàng)目啟動(dòng)的效果將在2016年全面體現(xiàn)。

    經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，基建投資全面發(fā)力，再考慮到樓市秩序亟待整治，房地產(chǎn)“托底”的救急地位下降。不管從去庫(kù)存，還是“三去、一補(bǔ)、一降”的供給側(cè)改革，未來(lái)樓市將進(jìn)入政策調(diào)整期。頭先，由于食品價(jià)格仍將在高位徘徊，大宗商品價(jià)格上漲導(dǎo)致CPI非食品部分剛性上漲，CPI回升是大概率事件，貨幣政策寬松的空間收窄；其次，近期央行要求關(guān)注物價(jià)和房?jī)r(jià)，窗口指導(dǎo)商業(yè)銀行信貸投放，意味著結(jié)構(gòu)性的樓市信貸寬松宣告結(jié)束；較后，未來(lái)調(diào)控案例此起彼伏，城市樓市政策整體偏緊。

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