原本局限于次級抵押貸款領域爆發(fā)的信貸危機，何以發(fā)展為危及美國整個住房抵押貸款市場以及整個房地產金融領域的危機?之前一些機構與經濟學家所謂的“次貸危機高峰期已經過去”的論斷，顯得過于樂觀。

美國房貸市場砥柱將傾

“兩房”在美國抵押貸款市場的運轉過程中發(fā)揮著至關重要的作用。房利美創(chuàng)建于上個世紀30年代，主要職能是通過向銀行購購抵押貸款債權，釋放銀行的現(xiàn)金流以便用于發(fā)放新的貸款，從而較終幫助美國家庭順利購到住房。雖然“兩房”均為私人擁有的上市公司，但是作為聯(lián)邦法律創(chuàng)建的“政府授權企業(yè)”，這意味著它們可以享受特殊的權利。這些權利包括：它們可以免交各種聯(lián)邦以及州政府的稅收，并且享受來自美國財政部的金額均為 22．5億美元的信貸支持。然而，較重要的特權是隱性的，投資者相信，如果它們面臨破產倒閉的威脅，聯(lián)邦政府一定會出手援救。

“兩房”的商業(yè)模式可以從融資與投資兩個角度來解釋。從融資方面而言，由于市場普遍認為，“兩房”享有來自美國聯(lián)邦政府的隱含擔保，這兩家公司得以在市場上發(fā)行具有較高信用評級的機構債進行融資。從投資方面而言，“兩房”主要從貸款商手中購購住房抵押貸款債權。房利美與房地美既可以在資產組合中持有這些債權，也可以將它們打包后，發(fā)行住房抵押貸款支持證券(簡稱“MBS”)，出售給全球市場上的投資者。這樣可以幫助這兩家公司更快地回籠資金，從而收購新的債權。

對于美國住房抵押貸款市場的順利運轉而言，“兩房”的作用非常重要。對于貸款商而言，由于向居民提供貸款后，可以很快將貸款出售給房利美與房地美，這加快了貸款商的資金流動，降低了貸款商的資金成本，從而降低了抵押貸款利率，惠及全國范圍內的借款者，尤其是中低收入借款者。截至目前，美國的住房抵押貸款市場規(guī)模約為12萬億美元；而房利美和房地美持有大約5．3萬億美元的抵押貸款債權，占整個市場規(guī)模的44％。

“兩房”沒有涉足次級貸款領域，主要原因是它們不能從事該領域。次級貸款的定義是不能滿足法律要求的貸款，而“兩房”只能購購向提供足額頭付以及相關收入證明的借款人發(fā)放的抵押貸款。所以，次貸風波之初，“兩房”并沒有受到大的沖擊。同時“兩房”在幫助美國金融體系度過次貸危機中發(fā)揮了重要作用。次貸危機爆發(fā)后，隨著其他抵押貸款供應商的倒閉或者收縮貸款，“兩房”為抵押貸款市場提供融資的重要性更加凸現(xiàn)。在2006年季度，兩家公司購購的抵押貸款支持債權僅為市場總規(guī)模的38％；而到2008年季度，這一比率上升到70％。

不能承受之重

隨著次貸危機程度的加深，美國經濟的各個領域均受到了不同程度的打擊，特別是地產和金融方面。

貸款違約率增加?，F(xiàn)在美國房地產市場的泡沫十分嚴重，在加州、佛羅里達州等地，很多在市場較高點購置房產的居民目前都面臨負資產的窘境。結果導致包括滿足房利美與房地美標準的各種貸款違約率都大幅上升，增加房利美與房地美資產負債表上的壞賬。

“兩房”杠桿作用失衡。雖然政府對“兩房”的貸款標準有嚴格的要求，但是兩家公司的資本金規(guī)模卻并不高。相對于龐大的資產組合而言，這兩家公司的資本金規(guī)模非常有限。截至2007年底，這兩家公司的核心資本合計832億美元，而這些資本支持著5．2萬億美元的債務，與擔保，杠桿比率高達1：62．5。如果不是市場認為存在政府的隱含擔保，它們是不可能維持如此高的杠桿比率的。然而，一旦資產組合發(fā)生對資產總量而言的并不太嚴重的賬面損失，“兩房”都可能發(fā)生危機，兩家公司應對信用風險的能力遠遠弱于市場化金融機構。

“兩房”的“小金庫”縮水。隨著自身規(guī)模的擴大，在盈利動機的驅使下，兩房在收購貸款并發(fā)行MBS的傳統(tǒng)業(yè)務之外，開辟了新的盈利渠道，這就是購購其他私人金融機構發(fā)行的MBS，從中賺取自身資金成本與所購購MBS之間的息差(由于兩家公司可以發(fā)行信用等級相當于美國國債的機構債來募集資金，資金成本相當?shù)?。近年來，這兩家公司購購的私人金融機構發(fā)行的 MBS規(guī)模迅速擴大。據估計，房利美與房地美大約購購了整個私人機構所發(fā)行MBS的一半以上。次貸危機爆發(fā)以來，由于信貸風險從次級抵押貸款市場逐漸擴展到整個抵押貸款市場，這些MBS的信用評級開始被調降，市場價值相應下滑，加劇了次貸危機對“兩房”資產組合造成的負面沖擊。。

2007年，房利美發(fā)生了35．6億美元虧損，房地美發(fā)生了30．9億美元虧損。2008年季度，房利美又出現(xiàn)21．9億美元虧損，房地美出現(xiàn) 1．5億美元虧損。連續(xù)的虧損已經令投資者對兩家公司的前景感到擔憂。較終，雷曼兄弟公司分析師7月 7日發(fā)表的一份報告引爆了危機。

這份報告的披露徹底摧毀了市場對“兩房”的信心。所有人均意識到，僅憑“兩房”自己的力量，完全不可能募集到規(guī)模如此龐大的資本金。投資者開始在股票市場上拋售兩家公司的股票。兩家公司的股票在短短一周左右的時間內便損失了一半左右的市值。而“兩房”一旦破產倒閉，美國的整個抵押貸款市場以及房地產金融業(yè)都可能停止運轉，由此對美國金融體系和實體經濟所造成的沖擊是美國政府不能承受的。如果坐視兩家公司倒閉，美國在次貸危機的深淵中只會滑得更遠，所以美國政府不得不出手拯救。

美國經濟走向何方

“兩房危機”帶給世界經濟極大的恐慌，目前，誰都無法預料美國房市援助法案的實施，是較終實現(xiàn)美國經濟的“硬著陸”，一扭經濟下滑頹勢，還是兵敗滑鐵盧，引發(fā)全球的滯脹。但我們必須看到“兩房危機”帶給經濟的被動局面。

美國及全球金融市場的波動性加大?！皟煞课C”使得美國住房抵押貸款市場遭遇更大困難，美國房地產市場將在較長的時期內保持低迷態(tài)勢。美國房地產市場是次貸危機的核心因素，如果旨在增強房地產供求和抵押貸款融資的舉措無法及時有力地得到實施，美國次貸危機將會繼續(xù)擴展深化。這樣一來，“兩房危機”將會給美國股票和債券市場帶來更多的不確定性和更大的脆弱性。尤其是與之相關的金融機構，可能會成為次貸危機升級的犧牲品。在金融全球化背景下，“兩房危機”爆發(fā)后，美股下挫帶動歐洲、亞洲等地的股市大幅下跌。危機將進一步沖擊已受重創(chuàng)的國際金融市場，甚至可能帶來更大規(guī)模的危機。

美國金融市場融資功能的系統(tǒng)性風險加大。美國經濟活力與金融霸權的基礎在于其金融市場的廣度和深度，在很大程度上是靠資本流入來支撐消費的。美國金融市場形勢惡化，可能使得國際資本心存顧慮。一旦國際資本流入大幅減少或發(fā)生逆轉，美國金融市場的穩(wěn)定發(fā)展就將會面臨困境，可能真正釀成系統(tǒng)性風險。

全球經濟增長陷入滯脹的可能性加大。目前，次貸危機已經從金融體系傳導至實體經濟，從美國市場傳導至全球市場。當前無論是發(fā)達國家還是發(fā)展中國家都面臨增長勢頭放緩，通脹壓力加劇的局面。如果應對不當，全球經濟可能陷入滯脹。

如果兩房危機繼續(xù)升級，那么，美國經濟可能在今年下半年出現(xiàn)負增長，美國的進口需求可能進一步下降，從而通過貿易渠道壓低全球經濟增長。此外，如果美國經濟陷入衰退，美聯(lián)儲重新加息以及美元相對于歐元反彈，都可能被顯著推遲。雖然美國經濟下滑可能抑制全球原油及初級產品價格上漲，但原油及初級產品的價格在一段時期內具有向下剛性，尤其是來自新興市場國家的進口需求，疲弱的美元可能會幫助油價維持在高位。因此，“兩房危機”可能加大美國以及全球經濟陷入滯脹的可能性。

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