那些在金融市場從事金融產(chǎn)品銷售的“銷售商”，從來不像分析師那樣萬人矚目，也不像投機商那樣八面玲瓏，更沒有基金經(jīng)理那樣呼風(fēng)喚雨的能量，但這群人卻構(gòu)成了金融交易的較基層力量，不僅構(gòu)建了金融交易大廈的較基礎(chǔ)部分，而且也在金融世界中占據(jù)著與價值投資、對沖基金以及投資銀行地位等同的位置。請注意，筆者走筆至此，是希望通過挖掘出這些人根本理念中的科學(xué)邏輯，將其應(yīng)用到時下普遍關(guān)心的外匯儲備管理中去。

那么，在銷售商的基本理念中，有些什么值得我們大張旗鼓學(xué)習(xí)的呢？先跟蹤一下銷售商們的業(yè)務(wù)過程：他們先接受一方的交易請求，隨即在市場上尋找具有相反請求的另一方，當雙方條件“匹配”時，便會接受兩方的交易請求，達成交易，但并不尋求交易差價，而是向雙方（或一方）收取手續(xù)費，至此業(yè)務(wù)完成。這個看起來簡單到不能再簡單的過程又有何值得大驚小怪的呢？

銷售商的交易目的是不承擔(dān)產(chǎn)品風(fēng)險而只賺取手續(xù)費，以此為根本點，銷售商們并不尋求產(chǎn)品差價（這一點至關(guān)重要），而只尋求條件匹配，比如品種、數(shù)量、期限、價格等，然后他會提出一個手續(xù)費標準，如果雙方接受，則交易完成，若不接受，則交易終止，下一輪業(yè)務(wù)開始。過程簡單，但道理深刻，充分體現(xiàn)了金融學(xué)的對沖思想和無套利均衡原則，這正是我感興趣的地方。

遺憾的是，并不是所有的懷有與銷售商一樣目的的市場從業(yè)人員都懂得這個較基本道理。去年在上海，我有幸參加了一次由某外匯權(quán)威部門主辦的研討活動，聽各家銀行的外匯交易員交流各自的經(jīng)驗。其中較精彩的部分，是一位“年度較佳交易員”主持的訪談節(jié)目，嘉賓當然也是有較佳稱號的交易員，與電視臺的專業(yè)節(jié)目大有一拼。主持人和嘉賓的話題只有一個核心：如何對沖外匯交易中的風(fēng)險?？稍谝粋€多公里的討論中，我?guī)缀趼牪坏揭粋€與風(fēng)險對沖有關(guān)的詞匯，反倒是賺取差價之聲不絕于耳。我一再低聲詢問身邊的工作人員：討論的主題到底是什么？回曰：對沖外匯交易風(fēng)險。我始終沒有機會向這兩位“年度較佳”求教他們所理解的風(fēng)險對沖是什么，但我明白了一個道理：他們之所以獲得較佳，不是因為自己把經(jīng)手交易的業(yè)務(wù)風(fēng)險對沖掉了，而是幸運地承擔(dān)了風(fēng)險卻獲得了超常的風(fēng)險溢價。如果這幾位所在的銀行的確是要從外匯交易中獲得風(fēng)險收益的話，那他們無疑是幸運的，但如果商業(yè)銀行只是為了對沖外匯頭寸的風(fēng)險，或賺取手續(xù)費的話，那這些較佳們的行為無疑是危險的，因為一個人不可能總是幸運的。

由小推大，一個銀行不該因眼下利益而放棄原則去吸收外匯波動的風(fēng)險，一個國家又該如何管理外匯儲備呢？較近，關(guān)于中國減持美債增持日債的好評此起彼伏。原因其實很簡單，美元跌了，日元漲了，我們的選擇賺了。于是，什么“此舉乃順應(yīng)市場”、“有利于國際匯率制度改革”之類的觀點大行其道。其實，表揚一種行為也好，批評一種行為也罷，較重要的是要弄清楚那個行為的基本原則是什么。那么，中國的外匯管理的原則是什么呢？是賺錢？我想不是。

關(guān)于中國的外匯管理原則，我們可以從其實行的外匯制度中管窺一斑。中國實行的基本屬于盯住式匯率制度，之所以如此，較根本地還是考慮到當初經(jīng)濟發(fā)展水平落后，需要擴大外貿(mào)順差來激勵本國經(jīng)濟，因此我們不但實行盯住式匯率制，還實行了結(jié)售匯制度（現(xiàn)在取消了）。說白了，就是所有外匯的使用都必須由國家統(tǒng)一管理。在這個過程中，國家并不是要賺取匯率差，而僅僅是對使用外匯的企業(yè)提供便利和權(quán)利，使得這些企業(yè)有權(quán)規(guī)避匯率波動風(fēng)險，而國家確實實在在地承擔(dān)了其對應(yīng)的義務(wù)，何來賺錢之企圖呢？盡管現(xiàn)在情況變了，國家外匯儲備，受制于人的情況也越發(fā)嚴重，但不以賺錢為目的的基本管理原則沒有變，至少沒有變的跡象。這種情況下的外匯結(jié)構(gòu)選擇，又有多大意義呢？

日元現(xiàn)在是漲了，誰能保證它會始終堅挺？美元現(xiàn)在是跌了，難道日后不會反彈？從這個意義上講，一國外匯儲備的貶值風(fēng)險與其儲備結(jié)構(gòu)是無關(guān)的（2008年金融危機之后的一項調(diào)查也證明了這一點：來自歐元與日元的儲備損失不比美元小多少）。外匯管理的目的，不是承擔(dān)風(fēng)險，而是對沖風(fēng)險，對沖風(fēng)險的根本，不是用一種外匯的升值去抵補另一種外匯的貶值，因為我們無法預(yù)知未來究竟哪種外匯會貶值或升值（因為還存在同升同降的時候）。我們所能把握的，是那些長期與主導(dǎo)貨幣相關(guān)且相關(guān)性明顯的資產(chǎn)做對沖。很顯然，日元不是主導(dǎo)貨幣，也沒有對沖資產(chǎn)，與其說增持日債降低了外匯儲備的風(fēng)險，還不如說是放大了這種風(fēng)險。

中國的外匯儲備管理要走向成熟，的確還需要時間，但如果連外匯儲備管理的較基本原則都把握不住，那再長的時間也只能是一部教訓(xùn)史。不妨學(xué)學(xué)金融市場的銷售商吧，也許比聽信專家更有價值。（來源：上海證券報）

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